Volkswagen-Aktie bewahrt Dax vor Absturz
VW sprengt alle Regeln – Kursziel 911
von Jörg Hackhausen, Markus Hennes und Susanne Metzger
Volkswagen erregt die Gemüter: Spekulanten, die auf einen Kursrückgang gewettet hatten, wurden offenbar kalt erwischt von dem rasant steigenden Aktienkurs. Der Großaktionär Porsche triumphiert - und hält an den Übernahmeplänen fest.
FRANKFURT/DÜSSELDORF. Allein die VW-Aktie hat gestern den Dax vor einem weiteren Absturz bewahrt. Während alle 29 übrigen Titel weitere Verluste verbuchten, katapultierte sich das VW-Papier zeitweise mehr als 200 Prozent auf die luftige Höhe von 635 Euro. "Das hat nichts mehr mit der wirtschaftlichen Situation des Konzerns zu tun", sagte Autoanalyst Michael Punzet von der DZ Bank. Stattdessen treiben vermutlich Optionsgeschäfte den Kurs. Das nicht ganz ernst gemeinte Kursziel der DZ Bank für VW liegt nun bei 911 Euro - in Anspielung auf den Sportwagenklassiker von Porsche.
Die Schwaben hatten am 16. September angekündigt, dass sie VW mehrheitlich übernehmen wollen. Gleichwohl spekulierten Banken und Finanzinvestoren zuletzt in großem Stil auf fallende Kurse der VW-Aktie. Deshalb verkauften sie geliehene Papiere über die Börse und hofften auf niedrigere Rückkaufkurse. Da die VW-Stammaktie mit einem Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV) von bisher 20 bereits als völlig überbewertet galt, schien die Wette sicher. Die Aktie stieg jedoch und machte diese Rechnung zunichte. Jetzt müssen die Spekulanten die VW-Aktien um jeden Preis zurückkaufen, um nicht noch größere Verluste einzufahren. Dieser sogenannte Short-Squeeze treibt den VW-Kurs zusätzlich in die Höhe.
Der Porsche-Familienclan legte vergangene Woche seinen Streit bei. Am Sonntag überraschte der Sportwagenbauer dann mit der Ankündigung, bereits 42,6 Prozent der VW-Aktien zu halten. Weitere 31,5 Prozent seien über Optionen gesichert. Faktisch hat Porsche damit den Zugriff auf 74,1 Prozent der VW-Aktien. Weitere 20,1 Prozent hält das Land Niedersachsen. Die Stuttgarter teilten mit, sie hätten sich zur Offenlegung ihrer Positionen entschlossen, nachdem sie festgestellt hatten, dass deutlich mehr Short-Positionen im Markt seien als erwartet.
Sollte Porsche seinen Anteil an dem Wolfsburger Unternehmen wie geplant bis zur VW-Hauptversammlung im April 2009 auf 75 Prozent plus eine Aktie erhöhen, und gleichzeitig Niedersachsen seine Beteiligung behalten, dann wären weniger als fünf Prozent der VW-Stammaktien frei handelbar. Die Folge: VW-Stammaktien würden ihren Platz im Dax verlieren. Dabei hält die VW-Aktie den Deutschen Aktienindex (Dax) über der Marke von 4 000 Punkten. Ohne den starken Kursanstieg bei VW wäre der Dax nach Berechnungen des Handelsblatts gestern um weitere 430 Punkte oder etwa neun Prozent abgestürzt.
Doch so weit ist es noch nicht. Folgendes Szenario ist denkbar: Großaktionär Porsche könnte einen Teil seiner Kaufoptionen auf VW mit Gewinn verkaufen und sich zunächst mit einer Mehrheit von 50 Prozent begnügen. "Porsche hat den Kurs durch seine Ankündigung angeheizt, um das Geld aus den eigenen Optionen zu kassieren", vermutet Frank Schwope, Autoanalyst der NordLB. Bei einem angenommenen Basispreis von 80 Euro und einem aktuellen Kurs von 520 Euro läge der Erlös für Kaufoptionen zum Erwerb von 24,1 Prozent der VW-Stammaktien bei gut 31 Mrd. Euro. Die restlichen Optionen auf 7,4 Prozent der Aktien reichen für die Stimmenmehrheit aus.
Dass sich Porsche damit zufriedengibt, ist unwahrscheinlich. Die Schwaben streben nach eigenem Bekunden einen Gewinnabführungs- und Beherrschungsvertrag mit VW an. Dafür benötigt Porsche mindestens 75 Prozent der VW-Anteile - und das Plazet Niedersachsens. Das VW-Gesetz sichert dem Land eine Sperrminorität.
Die Schwaben haben mehrfach betont, dass die Aufstockung auf mehr als 50 Prozent noch 2008 erfolgen soll. Bei den derzeitigen Kursschwankungen ist das Timing entscheidend. Den Kaufpreis der Anteile hat sich Porsche zwar über Optionen mit Barausgleich gesichert. Bei Auflösung dieser sogenannten cash gesettelten Optionen erhielte Porsche die Differenz zwischen dem dann aktuellen VW-Kurs und dem darunter liegenden Basispreis ausbezahlt. Porsche muss die VW-Anteile dennoch zum jeweils aktuellen Börsenkurs kaufen.
Je höher der VW-Kurs, desto gravierender die Auswirkungen auf die Porsche-Bilanz: Denn bereits ab einem VW-Anteil von 50 Prozent plus eine Aktie müsste Porsche den größten europäischen Autobauer als Tochterunternehmen konsolidieren. Bei einer Vollkonsolidierung müsste Porsche den Goodwill (Geschäfts- oder Firmenwert) aktivieren. Goodwill entsteht immer dann, wenn ein Unternehmen bei Übernahmen einen höheren Preis als den aktuellen Wert des erworbenen Reinvermögens zahlt. Dieser entspricht in etwa dem Buchwert des Eigenkapitals und beträgt bei VW knapp 110 Euro.
Der Goodwill wird einem jährlichen Werthaltigkeitstest ("Impairment") unterzogen. Porsche müsste den Firmenwert von VW abschreiben, wenn der Buchwert in der Bilanz den aktuellen Marktwert oder den auf die Gegenwart abgezinsten Wert der zukünftigen Mittelzuflüsse übersteigt.
Beim aktuellen VW-Kurs von 520 Euro ginge Porsche ein hohes Risiko ein. Denn die Gefahr besteht, dass der VW-Kurs nach der mehrheitlichen Übernahme durch Porsche in die Knie geht. Das KGV der wichtigsten Konkurrenten Daimler und BMW liegt im Moment bei vier und sechs, das von VW jedoch bei 40. Ein realistischer Kurs für die VW-Aktie läge bei einem ähnlichen KGV wie dem von Daimler oder BMW zwischen 50 und 70 Euro.
Ein niedriger Marktwert allein wäre allerdings noch kein zwingender Grund für Porsche, eine Abschreibung auf den Firmenwert von VW vorzunehmen. Hier lohnt ein Blick auf die Gewinnaussichten der Wolfsburger. Die Zahlen für das dritte Quartal dürften für mehr Klarheit sorgen. VW präsentiert sie am kommenden Freitag. Konzernchef Martin Winterkorn hält bisher an seinen Absatz- und Ertragszielen für das Jahr 2009 fest, räumt jedoch ein, dass diese anspruchsvoll seien. Das kommende Jahr werde "extrem schwierig", so der VW-Boss.
Ungeachtet der schlechten Aussichten für VW und die gesamte Automobilbranche hält Porsche an seinen Übernahmeplänen fest. Denn strategisch würde sich der Sportwagenbauer deutlich verbessern. Durch die Einverleibung von VW entstünde ein starker Automobilkonzern, der weniger abhängig vom reinen Luxusgeschäft ist. Porsche wird sich diese Chance nicht entgehen lassen, doch einen günstigeren Zeitpunkt abwarten. Außerdem hoffen die Schwaben darauf, dass Brüssel das umstrittene VW-Gesetz bald kippt.
VW sprengt alle Regeln – Kursziel 911
von Jörg Hackhausen, Markus Hennes und Susanne Metzger
Volkswagen erregt die Gemüter: Spekulanten, die auf einen Kursrückgang gewettet hatten, wurden offenbar kalt erwischt von dem rasant steigenden Aktienkurs. Der Großaktionär Porsche triumphiert - und hält an den Übernahmeplänen fest.
FRANKFURT/DÜSSELDORF. Allein die VW-Aktie hat gestern den Dax vor einem weiteren Absturz bewahrt. Während alle 29 übrigen Titel weitere Verluste verbuchten, katapultierte sich das VW-Papier zeitweise mehr als 200 Prozent auf die luftige Höhe von 635 Euro. "Das hat nichts mehr mit der wirtschaftlichen Situation des Konzerns zu tun", sagte Autoanalyst Michael Punzet von der DZ Bank. Stattdessen treiben vermutlich Optionsgeschäfte den Kurs. Das nicht ganz ernst gemeinte Kursziel der DZ Bank für VW liegt nun bei 911 Euro - in Anspielung auf den Sportwagenklassiker von Porsche.
Die Schwaben hatten am 16. September angekündigt, dass sie VW mehrheitlich übernehmen wollen. Gleichwohl spekulierten Banken und Finanzinvestoren zuletzt in großem Stil auf fallende Kurse der VW-Aktie. Deshalb verkauften sie geliehene Papiere über die Börse und hofften auf niedrigere Rückkaufkurse. Da die VW-Stammaktie mit einem Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV) von bisher 20 bereits als völlig überbewertet galt, schien die Wette sicher. Die Aktie stieg jedoch und machte diese Rechnung zunichte. Jetzt müssen die Spekulanten die VW-Aktien um jeden Preis zurückkaufen, um nicht noch größere Verluste einzufahren. Dieser sogenannte Short-Squeeze treibt den VW-Kurs zusätzlich in die Höhe.
Der Porsche-Familienclan legte vergangene Woche seinen Streit bei. Am Sonntag überraschte der Sportwagenbauer dann mit der Ankündigung, bereits 42,6 Prozent der VW-Aktien zu halten. Weitere 31,5 Prozent seien über Optionen gesichert. Faktisch hat Porsche damit den Zugriff auf 74,1 Prozent der VW-Aktien. Weitere 20,1 Prozent hält das Land Niedersachsen. Die Stuttgarter teilten mit, sie hätten sich zur Offenlegung ihrer Positionen entschlossen, nachdem sie festgestellt hatten, dass deutlich mehr Short-Positionen im Markt seien als erwartet.
Sollte Porsche seinen Anteil an dem Wolfsburger Unternehmen wie geplant bis zur VW-Hauptversammlung im April 2009 auf 75 Prozent plus eine Aktie erhöhen, und gleichzeitig Niedersachsen seine Beteiligung behalten, dann wären weniger als fünf Prozent der VW-Stammaktien frei handelbar. Die Folge: VW-Stammaktien würden ihren Platz im Dax verlieren. Dabei hält die VW-Aktie den Deutschen Aktienindex (Dax) über der Marke von 4 000 Punkten. Ohne den starken Kursanstieg bei VW wäre der Dax nach Berechnungen des Handelsblatts gestern um weitere 430 Punkte oder etwa neun Prozent abgestürzt.
Doch so weit ist es noch nicht. Folgendes Szenario ist denkbar: Großaktionär Porsche könnte einen Teil seiner Kaufoptionen auf VW mit Gewinn verkaufen und sich zunächst mit einer Mehrheit von 50 Prozent begnügen. "Porsche hat den Kurs durch seine Ankündigung angeheizt, um das Geld aus den eigenen Optionen zu kassieren", vermutet Frank Schwope, Autoanalyst der NordLB. Bei einem angenommenen Basispreis von 80 Euro und einem aktuellen Kurs von 520 Euro läge der Erlös für Kaufoptionen zum Erwerb von 24,1 Prozent der VW-Stammaktien bei gut 31 Mrd. Euro. Die restlichen Optionen auf 7,4 Prozent der Aktien reichen für die Stimmenmehrheit aus.
Dass sich Porsche damit zufriedengibt, ist unwahrscheinlich. Die Schwaben streben nach eigenem Bekunden einen Gewinnabführungs- und Beherrschungsvertrag mit VW an. Dafür benötigt Porsche mindestens 75 Prozent der VW-Anteile - und das Plazet Niedersachsens. Das VW-Gesetz sichert dem Land eine Sperrminorität.
Die Schwaben haben mehrfach betont, dass die Aufstockung auf mehr als 50 Prozent noch 2008 erfolgen soll. Bei den derzeitigen Kursschwankungen ist das Timing entscheidend. Den Kaufpreis der Anteile hat sich Porsche zwar über Optionen mit Barausgleich gesichert. Bei Auflösung dieser sogenannten cash gesettelten Optionen erhielte Porsche die Differenz zwischen dem dann aktuellen VW-Kurs und dem darunter liegenden Basispreis ausbezahlt. Porsche muss die VW-Anteile dennoch zum jeweils aktuellen Börsenkurs kaufen.
Je höher der VW-Kurs, desto gravierender die Auswirkungen auf die Porsche-Bilanz: Denn bereits ab einem VW-Anteil von 50 Prozent plus eine Aktie müsste Porsche den größten europäischen Autobauer als Tochterunternehmen konsolidieren. Bei einer Vollkonsolidierung müsste Porsche den Goodwill (Geschäfts- oder Firmenwert) aktivieren. Goodwill entsteht immer dann, wenn ein Unternehmen bei Übernahmen einen höheren Preis als den aktuellen Wert des erworbenen Reinvermögens zahlt. Dieser entspricht in etwa dem Buchwert des Eigenkapitals und beträgt bei VW knapp 110 Euro.
Der Goodwill wird einem jährlichen Werthaltigkeitstest ("Impairment") unterzogen. Porsche müsste den Firmenwert von VW abschreiben, wenn der Buchwert in der Bilanz den aktuellen Marktwert oder den auf die Gegenwart abgezinsten Wert der zukünftigen Mittelzuflüsse übersteigt.
Beim aktuellen VW-Kurs von 520 Euro ginge Porsche ein hohes Risiko ein. Denn die Gefahr besteht, dass der VW-Kurs nach der mehrheitlichen Übernahme durch Porsche in die Knie geht. Das KGV der wichtigsten Konkurrenten Daimler und BMW liegt im Moment bei vier und sechs, das von VW jedoch bei 40. Ein realistischer Kurs für die VW-Aktie läge bei einem ähnlichen KGV wie dem von Daimler oder BMW zwischen 50 und 70 Euro.
Ein niedriger Marktwert allein wäre allerdings noch kein zwingender Grund für Porsche, eine Abschreibung auf den Firmenwert von VW vorzunehmen. Hier lohnt ein Blick auf die Gewinnaussichten der Wolfsburger. Die Zahlen für das dritte Quartal dürften für mehr Klarheit sorgen. VW präsentiert sie am kommenden Freitag. Konzernchef Martin Winterkorn hält bisher an seinen Absatz- und Ertragszielen für das Jahr 2009 fest, räumt jedoch ein, dass diese anspruchsvoll seien. Das kommende Jahr werde "extrem schwierig", so der VW-Boss.
Ungeachtet der schlechten Aussichten für VW und die gesamte Automobilbranche hält Porsche an seinen Übernahmeplänen fest. Denn strategisch würde sich der Sportwagenbauer deutlich verbessern. Durch die Einverleibung von VW entstünde ein starker Automobilkonzern, der weniger abhängig vom reinen Luxusgeschäft ist. Porsche wird sich diese Chance nicht entgehen lassen, doch einen günstigeren Zeitpunkt abwarten. Außerdem hoffen die Schwaben darauf, dass Brüssel das umstrittene VW-Gesetz bald kippt.
